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【资讯】郝旭光保护中小股东的权益非常必要

发布时间:2020-10-17 01:03:08 阅读: 来源:稳定土拌合站厂家

郝旭光:保护中小股东的权益非常必要

证监会于6月7日下午出台了《新股发行体制改革征求意见稿》,IPO开闸之声在业内又纷纷传起,各方观点也层出不穷。外经济贸易大学国际商学院郝旭光教授,就中国股市监管和中小投资者保护等网友们提出的问题,发表了自己看法和见解。  投资者提问:股市存在的基本功能在于资源配置、投资、融资、资产定价等,就这些股市基本功能,您的看法是怎样的?中国股市是否发挥了其应具有的基本功能呢?舆论声中对中国股市只懂圈钱融资的说法您又怎么看呢?  郝旭光回复:就中国股市的现状来看,这四个功能还没完全发挥,市场长期以来跌多涨少,上述四个功能很难发挥作用。2008年金融危机爆发以来,我国的证券市场的跌幅在世界主要市场名列前茅。近两年丝毫未见好转,2010年,全年下跌-14.31%,2011年下跌-22.2%,2012年12月4日大盘跌倒1949点,如果不是最后一个月因为暂停IPO等,使得指数反弹到约11.3%的涨幅,跌幅在全球主要市场仍然会名列前茅。作为GDP增速全球第一的国家,股票市场有如此的表现,严重影响了股票市场正常功能的发挥。  投资者提问: 对于此次意见稿,有人认为亮点颇多,如加强信息披露、在发行前可以发债以及券商自主配售等,这都将有利于新股市场的改革。您认为中国股市改革的红利应该主要在那些方面?怎样才能更有效保护中小投资者呢?  郝旭光回复: 中国股市改革的红利应该主要在那些方面:规范的市场基础建设,包括法制、法规的完善;市场化改革;停止圈钱式IPO;股票市场并不能保证所有参与者都盈利,但应该保证所有参与者都能分享股市健康发展的收益。  网友提问:审批制和注册制是中国股市和外围股市一个很大的不同,老师觉得哪种制度更适合股市的发展呢?管理层该主管还是监管股票的发行更可取呢,就这些方面您觉得中国股市应该有怎样的改变好?  郝旭光回复:监管的根本目标应该矫正市场失灵,促进证券市场机制的正常运行,发挥证券市场的功能。具体目标是:国际监管部门组织(IOSCO)在《证券监管的目标和原则(1998.9)》 中提出证券监管的三个目标:保护投资者,确保市场的公平、高效、透明,降低系统风险。保护投资者是核心和精髓,后两个目标也是保护投资者的间接手段,所以监管部门不应该有审批权。  另外,就“注册制与核准制”而言,最大的区别就在于监管部门是否对发行对象进行实质性审核。现行的核准制就是实质性审核,能否上市由证监会的发审委决定,尽管发审委很多专家,但他们没有精力去拟上市公司实地考察。而注册制是监管部门只对注册文件进行形式审查,监管部门拥有拒绝注册的权力,但是,如果拒绝注册就必须理由充分。可以认为,实质性审核与形式审核最大的区别体现在监管部门是否对公司的价值做出判断。最初的额度制、审批制到后来的核准制,都是行政主导下的计划手段。不能否认其出发点和本原动机是好的,是想为市场把关“选美”选择优质的公司上市,同时阻止劣质公司恶意上市圈钱,希望股票市场健康、持续、稳定发展。但几十年的股票市场实际运行情况表明美好的初衷并不能带来好的结果。行政主导下的权力、计划发审不但没有选出优质的公司,反而为权力寻租提供了条件,有些财务造假、欺诈的公司通过各种潜规则,得以高价上市圈钱,监管部门对此很难严肃处理,同时,较低的违规成本又滋长了这些劣质公司的违规胆量,结果使得股票市场的正常功能无法发挥。因此,监管部门不应该继续“审批”。  网友提问:有观点认为退市制度是中国股市改革的根本所在,能谈谈实施退市制度的必要性和应该怎样做吗?  郝旭光回复: 我们需要分析上市公司上市的初衷是什么?最大的利益是什么?最害怕什么?毫无疑问,最害怕的是退市。所以,只要上市公司在上市时曾经虚假陈述、财务舞弊等等欺骗行为,都应该作为追溯的内容,对其追溯的处理,可以考虑按照情节轻重给予处罚,直至退市。实际上,世界上成熟的资本市场,上市公司退市是一种非常正常和普遍的现象。根据有关统计,美国纽约证券交易所的退市率为6%,仅2009年,纽约交易所新上市公司有94家,而退市公司多达212家。美国纳斯达克每年退市的公司大约能占到上市公司数目的8%。这些退市的公司绝大部分是业绩不佳。如果是上市公司上市时造假,不仅是退市的问题,还有一个追究的问题法律责任的问题。  网友提问: 此次意见稿针对发行人减持方面也有了新的限制,如“两年内低过发行价不能减持,要预先披露减持意愿等”,请问这些真的能有效抑制上市公司圈钱吗?有其他更有效的方法吗?  郝旭光回复: 监管机构的政策初衷是把大小非减持价格及锁定期与发行价格挂钩,从而达到抑制发行人高价圈钱发行的目的。虽然其动机和意图是正确的,但不一定能实现政策意图。相关条款还是有漏洞的,执行起来可以打擦边球。假如要求大小非在两年内低过发行价不能减持,表面上把大小非减持与发行价锁定了,但实际上对抑制高价发行作用可能有限。因为在高价发行的情况下,尽管股票跌破发行价的可能性较大,甚至有可能破发的时间比较长,上但市公司仍然可以选择在市场上升期减持,或者通过各种内部利好来刺激股价,推高到发行价之上甚至更高的位置,以此方式来协助大小非完成减持。利用股价上涨的阶段帮助大小非减持,这种现象在中国股市非常常见。因此这一条款对高发行价的抑制作用可能是有限的。  对制定监管政策的一点建议:一定要严密。要做到严密,第一,具体。具体才能严密。制度和政策的陈述要明确具体,例如,不能是“如何完善个税制度”,而必须是“应当把个税起征点调整到3000元”。 如果是禁止性规定,就要规定相应的处罚条款。第二,法规和政策能够定义。要描述清楚,不能使用含糊和模棱两可的陈述。第三,法规和政策能够执行。可执行是满足严密性标准的重要方面,但在监管实践中经常出现无法执行的情况。第四,监管者制定和实施制度、法规、政策、措施时,要反复求证这些内容能否被执行者、参与者和运用者理解和掌握?严密性标准要求监管者一定要进行这种评估。  网友提问: 股市的追溯机制问题一直被大家说诟病,老师觉得这方面相对于国外股市,有什么可以借鉴的吗?  郝旭光回复: 不单上市公司自身,且对于拟上市公司负责审计其财务的会计事务所、出具法律文件的相关律师事务所以及保荐券商、保荐人实施一个动态追溯机制。如果拟上市公司上市过程中经营或业绩造假,那么与其相关会计事务所以及法律事务所以及荐券商、保荐人首先必须承担法律责任,责任分两个部分,一方面可以考虑暂停或终止其代理资格,严重的应该吊销其经营执照,撤消其经营资格;第二要处以重金罚款,罚款一部分用来补偿受害中小投资者,而另一部分可直接划入平准基金。应该设置不设期限限制的追诉制度,只要造假,无论实效期的长短,一律应该追究责任。发行人、中介机构及交易所严格按照相关制度履行自己的职责;凡是违反职责,出现欺骗、渎职的,由监管部门严查,涉及刑法的交司法机关查办。  网友提问: “跟跌不跟涨,涨少跌多”,这应该是很多股民对中国股市的看法,您能分析这些现象存在的原因吗?对于股市中经常存在的救市声音,您的看法又是怎样的,管理层有必要救市吗?  郝旭光回复: 不是跟涨不跟跌,而是“牛短熊长,暴涨暴跌”成习惯啊!探究其原因是:实际上,从更深层次来说,中国的股票市场是在一个不成熟的基础上形成的早产儿。建立的初衷是为国有企业的改革提供服务,这在当时确实具有它的合理性,并且现在对此也不能苛求,也不能完全不考虑为国有企业的改革提供服务,这是一个重要的客观和历史现实。但是,这种制度建立的初衷不能一直延续,开始的权宜之计不能作为长期坚持的指导原则。监管机构的监管目标是“为国有企业保驾护航”,这在当时的条件下作为过渡阶段是必要的,也是具有积极意义的。随着证券市场的发展和改革开放的不断深入,市场参与者多样化程度不断的增高,利益关系日趋复杂,对社会的影响力日益重要,此时,资本市场应当服务于所有合法的市场参与者。监管部门在监管时应当考虑各市场参与者的利益,尤其是中小投资者的利益。如果监管部门仍把服务国有企业作为证券市场功能的定位,监管时仅考虑某些被监管者的利益,那么监管部门在监管过程中必然会违反“三公”原则。例如Chen, et al(2011)研究发现监管部门对违规公司进行处罚时会考虑违规公司的产权性质,在同等违规的情况下,相比非国有企业,国有企业受罚力度较小,且查处及时性较差。  证券市场最核心的功能是优化资源配置,而监管部门对证券市场的定位存在着重融资轻投资的偏差。证券市场的本质是一个各方参与交易的公共平台,在这个平台上各参与方在法律和规则上是平等的。监管部门的主要职责应当是依据公开、公平、公正的原则,维护市场的正常运行,监管部门不应当依据行政手段对市场进行过多的干预。由于监管部门对证券市场“工具论”而非“平台论”的认识导致监管者将其定位为主管部门而非监管部门,因此监管部门在监管过程中具有某种行政倾向,且依据这种具有偏差的倾向来制定相关政策,导致了许多问题。例如:牛或熊市本身是客观存在,本身没有好坏之分。2007年5月30日,监管部门在股市高涨时期,突然宣布调高印花税压制股市的过快增长,被股民讥讽为“半夜鸡叫”。Chen, et al.(2011)研究发现监管部门在对违规公司进行处罚时会考虑证券市场环境,当市场比较低迷时,监管部门惟恐进一步打击市场信心而很少重罚违规公司,但在证券市场比较活跃时为了规避质量较差公司的投机性上市,监管部门可能会选择加大惩戒力度。  另外,在市场的发展初期,适当运用行政手段有其合理的一面,但市场发展到现在,应该强调它的本原功能,并且运用市场化的机制,不能一直运用行政手段。另外,应坚持三公原则。此外,从公共利益和保护中小投资者出发,现阶段应该救市。但反对用行政手段调控市场。IPO改革很难推开,与地方政府的地方保护有关,也与部门之间的利益博弈有关,还与公司上市过程的“潜规则额外成本”有关。因此,救市应该从根本上停止圈钱式的IPO。要救市,但笔者反对用行政手段调控市场,这个观点笔者在不同场合已经强调多次了。因为,第一,行政手段,打压股市有效,救市效果极差。例如当年的“12道金牌”,把股市稳准狠地结结实实地打趴下了。但让股市涨起来却比较难,即使涨起来,常常是“一日游行情”且把中小投资者套在山顶。例如2000年的“624”行情,2001年10月24日“井喷行情”,最后都是漫漫熊市,让中小投资者损失惨重。第二,作为一个利益主体,动用行政资源和手段,就是一个最大的不公平。我们不能用一个错误,去纠正另一个错误,从而产生更多的错误和后遗症。  网友提问: 对于监管和中小投资者保护的问题,老师能用简洁的语言概括一下您的主要观点和看法?  郝旭光回复: 应当重新认识保护中小股东权益的重要意义,把保护中小投资者利益的问题摆在应有的位置上,并适时调整保障中小投资者利益的监管政策。为此,需要通过加强监管的基础性制度建设完善市场结构和资本约束机制,促进上市公司健康发展,形成公平和有效的竞争格局。而监管要保障中小投资者利益,就要在监管政策中贯彻“三公原则”,特别是公平原则。市场监管不必要也做不到让每个参与者都赢利,但要建立和维持公平的市场环境,保证投资者的安全。第一,要从思想上真正重视投资者保护,保护投资者的合法利益。第二,引入“股东实质平等”原则。第三,强化中小股东的行权便利性。

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